今年3、4月份，由于全球金融动荡，精炼厂关闭以及伦敦封锁，实物黄金的需求空前高涨，供应不足一度导致COMEX期金和现货黄金价差飙升至约100美元。
但美国SPDR Gold Trust基金公司报告显示，在此期间它仍然接收了175吨金条，实物黄金持仓量从908吨增加到1083吨。这175吨金条由14065根大型合格交割金条组成，每条约400金衡盎司。
这其中的反差也引发了市场的疑惑。
这175吨金条的接收时机不对劲
数据显示，从3月23日开始有大量资金开始流入SPDR Gold Trust。
但与此同时：
·英国和伦敦开始实行封锁。
·COMEX期金和伦敦现货黄金之间的价差（EFP）开始扩大。
·LBMA做市商的报价与现货黄金之间出现巨大价差。
COMEX期金和伦敦现货黄金之间发生的最大价差是在3月24日，当时溢价达到了96美元。到3月25日为止，价差一直保持在比较大的幅度，在50到60之间，之后价差在3月余下的日子里略微缩窄至30美元。
4月初，COMEX期金和现货黄金之间的价差维持在20-25美元之间，但从4月6日开始扩大到40美元，在复活节前的一周内再次暴涨到60美元至80美元之间。
除价差异常之外，在这段时间，汇丰银行在黄金交易上蒙受了巨大的损失。据美国媒体数据，汇丰银行3月曾在一天内损失了大约2亿美元，相当于汇丰银行在黄金交易中一年的利润。汇丰银行指出：
“由于精炼厂关闭，黄金市场交付中断，市场变得高度缺乏流动性”。
所以，一个问题就浮现了：全球最大黄金ETF基金SPDR（GLD）的保管人——汇丰银行到底是通过什么方法保证大量金条的持续供应，以支持该基金持续的巨额资金流入的呢？
分析师罗南·曼利（Ronan Manly）深挖SPDR Gold Trust 5月8日提交给SEC的季度报告10-Q，找到了答案。
文件显示，SPDR Gold Trust从4月15日开始动用储存在英国央行中的金条。SPDR Gold Trust的保荐人World Gold Trust Services（世界黄金协会的美国子公司）承认：
“自2020年4月15日以来 ，大量黄金由次级托管人(英国央行)持有，2020年4月27日其持有的黄金最多达45.91吨 ，占信托基金黄金总额的4.4％。”
这意味着，今年4月，汇丰银行动用了存储在英格兰银行金库中的近46吨黄金，交付给SPDR Gold Trust，而不是使用汇丰自己在伦敦商业金库中的库存黄金。
而在封锁期间，汇丰伦敦金库交付给GLD的实物金条分别来源于：
11%来自于汇丰银行的库存黄金；
5%来自其它商业银行金库调入；
15%来自英国央行；
69%移仓。
自4月中旬以来至4月27日，汇丰银行指示其托管人英国央行，在处理授权参与者的GLD创建请求时，将汇丰银行储存在英国央行金库中的标的金条分配给SPDR Gold Trust，这意味着伦敦的汇丰金库没有足够的黄金库存，连45.91吨金条都拿不出来，因此必须转而动用GLD次托管人英国央行的库存黄金。
从GLD招股说明可以看到，其目前选定的次级托管人是英国央行、加拿大丰业银行、工行标准银行、摩根大通和瑞银集团。
汇丰银行不得不从次级托管人英国央行处获得黄金，而不是其它次级托管人，这一事实也使其它SPDR Gold Trust的次级托管人的黄金供应能力受到质疑，包括加拿大丰业银行、工行标准银行、摩根大通和瑞银集团。其中，摩根大通和工行标准银行在伦敦拥有自己的金库。但加拿大丰业银行和瑞银集团没有，它们使用其它LBMA托管人或英国央行的黄金账户。
泡沫：同一金条有2个不同的所有权人
商业银行在英国央行寄存黄金，而英国央行的黄金是通过与商业银行的借贷交易获得的，或者是商业银行交付给英国央行的。这意味着，当GLD持有400盎司金条时，这些金条要么来自与央行的黄金借贷交易，要么最终回到出借人央行的手中。
在这种情况下，同一金条有2个不同的所有权人，引发了重复计算的问题。英国央行借出黄金并在资产负债表上记为资产，GLD也对此主张所有权，因为它认为英国央行已经把这些金条“分配”给了它。
SEC承认这种情况在2016年也发生过一次。2016年第一季度有大量的资金迅速流入GLD，特别是在2016年2月，GLD持仓增加108吨，3月持仓增加42吨。SPDR Gold Trust之后在提交给美国证券交易委员会的10Q中披露：
在截至2016年3月31日的一季度中，次级托管人最大黄金持仓量约为29吨，占比3.8％。该次级托管人指英国央行。
值得注意的是，GLD的标的金条目前储存在英国央行，而现在有大量资金迅速流入GLD，英国央行同时还履行托管人汇丰银行的紧急备用金库的职能。在此次伦敦封锁期间，人们无从得知汇丰的伦敦金库是否开放，因为汇丰银行、LBMA和SPDR Gold Trust三方对此都严格保密，甚至连金库的位置都不透露，透明度不足。
SPDR Gold Trust在伦敦黄金市场做市商缺乏流动性的时候开始找英国央行求助，请求分配金条；LBMA的会员银行同时也存在实物黄金和纸黄金的流动性问题。这都指向了一个现状：实物金的数量较少，基于实物金衍生出来的的纸黄金交易却很多，让人们开始怀疑这个交易的合理性。
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